Сегодня, 12 сентября совет директоров Банка России соберется на заседание по вопросам денежно-кредитной политики. 10 сентября мы опубликовали прогноз того решения, которое, как мы полагаем, может быть принято на этом заседании. Ниже приведены основные тезисы данного документа.
Фундаментальных причин для ее дополнительного ужесточения мы по-прежнему не видим, но высока вероятность, что ради поддержания собственного реноме ЦБ РФ решит довести до конца цикл ужесточения монетарной политики, повысив последний раз учетную ставку на 50 бп. Одной из тем предстоящего заседания могут также стать признаки дефицита долларовой ликвидности, хотя и не вызывающие серьезных опасений.
Существует ли объективная потребность в дальнейшем ужесточении монетарной политики? Нет.
Подъем инфляции, наблюдаемый с начала нынешнего года, отражает воздействие различных шоков в области предложения, в первую очередь со стороны цен на продукты питания.
Мы не увидели существенных признаков того, что упомянутые шоки оказали негативное влияние на состояние широкого круга товаров потребительской корзины, поскольку базовая инфляция осталась на умеренных уровнях.
Даже ослабление рубля лишь ограниченно отразилось на динамике базовой инфляции – признак того, что экономика растет темпами ниже потенциальных.
Исходя из приведенных соображений мы считаем, что необходимость в повышении ставок отсутствует. Однако к тому же выводу мы приходили и в апреле, и в июле, когда ЦБ РФ повышал ставки, в общей сложности на 100 бп.
Повысит ли ставки ЦБ РФ? Вероятно, да. Видение Банка России в отношении инфляции до сих пор отличалась от нашего, и если только регулятор кардинальным образом не поменял свою функцию реакции, очередное повышение процентных ставок на этой неделе представляется весьма вероятным. Предпосылками к такому решению могут выступить следующие факторы.
Инфляция. По нашим оценкам, вследствие введенных ограничений на импорт в Россию продовольственных товаров годовой рост ИПЦ в ближайшие три квартала останется на уровне 8.0%, в связи с чем ЦБ, вероятно, будет вынужден повысить свой прогноз инфляции по итогам года (6.0–6.5% по состоянию на сентябрь). Напомним, в июльском комментарии регулятора было заявлено, что в случае «сохранения инфляционных рисков на высоком уровне Банк России продолжит повышение ключевой ставки».
Рубль. Регулятор смягчил курсовую политику и теперь с большей вероятностью может начать защищать рубль в случае чрезмерного давления.Разрыв между фондированием и ликвидностью. ЦБ РФ может захотеть ускорить выравнивание темпов роста рублевого фондирования и кредитования.
Между тем, ЦБ РФ практически исчерпал инструментарий для дальнейшего ужесточения политики и, на наш взгляд, уже начал смягчать свою риторику. Однако регулятор может опасаться потерять доверие, если не выполнит обещание поднять процентные ставки в случае реализации инфляционных рисков – особенно в свете предстоящего пересмотра в сторону повышения собственных прогнозов по инфляции. Исходя из сказанного выше, мы ожидаем в пятницу от Банка России решения повысить ставки на 50 бп, которое, по нашему мнению, завершит цикл ужесточения денежно-кредитной политики.
Признаки дефицита долларовой ликвидности: вмешается ли центробанк? Ставки денежного рынка в последнее время держатся ниже ключевой ставки рефинансирования, а однодневные ставки валютного свопа временами даже опускались ниже нижней границы процентного коридора. Основная причина этой аномалии, по-видимому, в том, что после введения санкций банки начали испытывать некоторый дефицит долларовой ликвидности, который они покрывали путем привлечения средств на рынке свопов. Острого дефицита долларов пока не наблюдается, и в среднесрочной перспективе банки, полагаем, смогут дефицит нейтрализовать. Вместе с тем мы не исключаем, что ЦБ РФ упредит неблагоприятные последствия введением долларового свопа (на постоянной или аукционной основе) – особенно в свете недавнего заявления первого заместителя председателя центробанка Ксении Юдаевой о том, что регулятор готов предложить рынку нестандартные инструменты.
Дарья Исакова, Владимир Колычев
Аналитики ВТБ Капитал
Решение ЦБ РФ по денежно-кредитной политике: смело, но преждевременно